中国经济稳中略缓，未来亮点在转型升级

——2017年中国经济前三季度评论

中银国际研究部资深经济学家叶丙南  宏观分析师张婉

今年前三季度中国经济表现超出预期 主要受三个因素支撑

一是全球经济复苏好于预期，全球贸易投资活动显著回升，中国出口由过去两年的下跌状态转为增长，前三季度以美元计出口额同比增速达到7.5%，净出口拉动GDP增长0.2个百分点，而2016年全年出口额同比下降7.7%，净出口对GDP增长的拉动为-0.5个百分点。

二是过去两年相对宽松货币政策对房地产、汽车和基础设施部门的刺激效应存在滞后性。尽管去年第四季度以来货币政策转向稳健中性并实施去杠杆政策，但房地产、汽车销量和基础设施投资的放缓幅度相对平缓，预计2017年商品房销售面积同比增长8%，房地产开发投资和基础设施投资的同比增速或达到6%-7%和14%-15%，略低于去年增速。

三是去年以来供给侧去产能政策加强，工业部门再通胀过程加快，对企业收入、利润和资本支出形成明显支撑。

未来经济增速料有所回落 但降幅将相对平缓

今年前三季度GDP略有放缓至6.8%，主要受第二产业增加值增速下行影响。采矿业和制造业增加值增速或受去产能和环保治理等因素影响有所回落，分别由今年上半年的-1%和7.4%回落至今年前三季度的-1.4%和7.3%。同时，固定资产投资增速延续放缓，采矿业、制造业和基础设施行业的投资增速分别由今年上半年的-6.4%、5.5%和16.9%下降至前三季度的-9.2%、4.2%和15.9%。

服务业增加值和最终消费保持平稳较快增长，经济转型升级对增长的支撑更加显著。服务业GDP增速由第二季度的7.6%上升至第三季度的8%，社会零售额同比增速维持在10%以上，其中家用电器、建筑装饰材料等耐用消费和新兴消费保持平稳较快增长。

展望未来，受房地产调控、货币政策转向和金融去杠杆政策的滞后影响，房地产、汽车和基础设施投资增速可能有所放缓，带动经济增长有所回落，但受供给侧改革、工业部门再通胀和经济转型升级等因素支撑，经济增长的回落幅度将相对平缓。笔者预计2017年GDP增速将达到6.8%左右，2018年略放缓至6.4%-6.5%。

房地产销量增长或持续回落 开发投资可能先升后降

新一轮房地产调控政策实施以后，房地产销量持续回落，尤其是一、二线城市商品房销量快速冷却，但受需求外溢效应、按揭贷款倾斜和棚户区改造货币化安置等去库存政策支撑，三、四线城市房地产销量表现超出预期，令全国商品房销量的回落过程相对平缓。

十九大报告重申“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”，预计2018年房地产调控政策仍将延续，一二线城市房地产调整对三四线城市的传导效应或逐步显现，加上短期购房需求在2016年以来已集中释放，未来房地产销量可能进一步有所回落，预计2018年商品房销量增速可能降至0左右。

受过去两年房地产销量火爆和各层级城市先后去库存支撑，房地产投资增速稳中有升，作为领先指标的土地购置面积增速大幅回升，显示部分城市已出现土地补库存效应，但新开工面积增速仍延续回落，说明新购置土地活动尚未大面积转为在建项目。短期内，房地产投资增速或保持相对平稳，甚至略有上升；但在中长期来看，随着房地产销量持续回落，其对房地产投资的滞后影响可能逐步显现，预计2018年下半年房地产投资增速可能再度下行，全年同比增速或达到3%-4%。

制造业延续去产能过程 基础设施投资或进一步放缓

受商品价格回升支撑，制造业投资在今年上半年有所企稳，但随着去产能进程延续和环保限产政策趋紧，制造业投资在近两个月再度有所回落。随着要素成本持续上升和资源环境保护力度加强，中国制造业的去产能、产业转移和转型升级进程仍将延续，低端劳动密集型产业将加快转移至其他国家和地区，中端制造业可能延续产能调整，高端制造业将加速升级，整体制造业投资或维持相对低位增长，预计2017年和2018年同比增速均在4%-5%。

基础设施投资既是政府稳增长的重要手段，也是供给侧改革“补短板”和精准脱贫的重要内容，在短期内仍将保持相对较快增长。但受货币政策转向和去杠杆政策（中央政府收紧对地方政府和国有企业债务的监管）影响，基础设施投资增速将有所回落，预计2017年同比增速在14%-15%，2018年进一步放缓至12%-13%。

全球复苏势头尚好 中国出口料维持平稳增长

今年全球经济复苏势头良好，尤其是欧元区、日本和新兴市场经济表现大幅超出预期，过去两年全球市场所面临的政治风险和经济硬着陆可能性已大幅下降。全球经济金融预期稳定后，消费者、企业家信心进一步改善，边际消费倾向和资本支出需求逐步恢复，全球贸易投资活动回升，主要国家出口大幅好转。

今年上半年全球商品进出口同比增速达到9.3%，而2012-2014年全球商品进出口的年均增速仅为1.2%，2015和2016年全球商品进出口分别下跌13.2%和3.2%。今年1-9月，中国出口同比增速达到7.5%，也改变了过去两年同比下跌的状态。

展望未来，全球经济有望保持当前复苏势头和温和再通胀趋势，主要国家货币政策的收缩过程将相对平缓，利率偏低状态仍将对全球经济增长形成支撑，而过去几年新一代技术革命及产业化的红利效应尚未耗尽。在全球经济持续复苏和温和再通胀支撑下，中国出口增速将保持平稳增长，预计2017年全年增速6.5%，2018年增速略降至5%左右。

居民消费持续升级 社会零售额增速或稳中略缓

今年前三季度社会零售额保持平稳较快增长，一方面受过去两年房地产、汽车市场火热周期的带动，整体耐用消费品增长较快，另一方面受益于中期内的消费升级进程，耐用消费品的平均购价稳步上升，信息服务、教育、医疗、文化、旅游等新兴消费和服务消费快速增长。

展望未来，受房地产和汽车销量有所放缓影响，部分耐用消费增速或有所回落，但受消费升级和石油等部分消费品价格回升的支撑，社会零售额增速回落幅度可能相对平缓，预计2017年全年增速10.3%，2018年全年增速9.8%左右。