刘志成、姜喜旻 中银国际研究有限公司

由于2021年地方专项债的发行集中在下半年，而2022年地方专项债预期还要继续增加，中银国际研究宏观团队预计中国基建投资同比增速将从2021年的0.5%上升到2022年的3%。然而，在2021年的购地面积同比下降15%后，预计中国房地产投资同比增速将从2021年的+5%下降到2022年的-2%。总体来说，我们预计2022年的中国水泥需求将与2021年大致持平。

供给方面，中国水泥行业仍面临产能过剩的问题。实际产出将取决于供给方对市场需求变化的反应。例如，中国水泥生产商在2021年5月至7月实行了在夏天少有的错峰生产计划以降低库存。我们相信，如有需要，他们将在2022年作出类似安排。截至目前，已有15个省份（特别是北方省份）宣布了2021/22年冬季错峰生产安排，即在2021年11月至2022年3月期间将安排三至五个月的错峰生产，这将有助于在短期内减少供应。

煤价料再降 利好毛利

我们预计，2022年煤炭价格将进一步下降，从而降低水泥产品的成本，提高利润率。另外，持续的能耗强度管控可能会限制某些省份的水泥产量，从而减少市场供应。自2021年9月以来，由于能耗强度的管控，一些省份的水泥产量大幅下降，我们认为管控措施将继续在2022年全年推广，但并不会像2021年后期那样激烈。

此外，我们相信将有较少的新水泥生产线获地方政府批准投产，但长远而言，这反而对水泥行业有利。去年10月11日，国家市场监督管理总局和国家标准化管理委员会便合发布的《水泥单位产品能源消耗限额》GB16780-2021标准文本，将于2022年11月1日起实施。

高耗能产线将继续淘汰

与2012年版相比，新标准对熟料、水泥单位产品能耗及燃料消耗提出了更严格的要求，表明产能在2,500吨/日及以下的生产线将逐步被淘汰，行业集中度将进一步提高。另外，自去年9月中旬以来，中国的熟料库存不断增加，因为一些建筑工地在国内煤价上涨拉动水泥价格急涨后放慢进度。在近期内地煤价大幅下跌后，我们预计中国水泥生产商将在农历新年假期前降价以减少库存。截至2022年1月中旬，中国整体熟料库容比水平约为60%，略高于往年同期水平。高库存水平可能在短期内抑制水泥价格。预期2022年下行的房地产固定资产投资增速将不可避免地拖累水泥需求。中国水泥生产商的吨毛利在去年第三季度大幅下降后，在第四季度大幅提高。

鉴于预期煤炭价格下降，我们预计2022年吨毛利将略有提升。水泥板块是去年大宗商品板块中表现落后的子板块，但我们预期其盈利前景将有所改善。