孟昕、郭潜钰 中银国际研究有限公司

随着上海、北京等内地主要城市的疫情管控逐步放松，企业复工复产保证产品供应，为网络零售增长赋能。同时，物流运输进一步恢复消除网上交易最后一公里障碍。在供给侧持续回暖的背景下，部分地区政府和电商平台也相继发布消费补贴和购物券以刺激消费情绪，加快需求侧回暖步伐。根据国家统计局数据，6月份社会消费零售总额同比增速转正为3.1%，呈现消费复苏态势。而且笔者注意到主要电商玩家在2022年「618」消费节促销中的商品成交金额（GMV）也取得了同比正增长。进入第三季度，截至目前来看，消费复苏之态仍在延续。笔者认为因区域性封控造成的订单取消问题在第三季度将逐渐好转。

直播电商保持强劲增长

直播电商仍将为整体电商行业带来高于行业平均水平的增长。直播电商可以有效地消除买卖双方的资讯不对称，并能通过有趣和有激发性的互动来刺激客户的额外需求。根据中国互联网络资讯中心数据，截至2021年12月，直播电商用户基数同比增长19.5%至4.64亿，占中国互联网用户的44.9%。短时频平台的直播电商利用其流量优势和内容平台的天然优势，实现了更快增长，加剧了其与传统综合电商平台的竞争，但也促进了直播电商的繁荣。同时，笔者也注意到，越来越多的品牌商和中小商户开始专注于发展自己的直播渠道。根据淘宝直播，近千家GMW过亿元的直播间中，品牌自播占比超过55%，高于2021年KOL直播。笔者认为品牌自播是未来的发展趋势，占比将持续扩大，并预期可以为品牌和电商平台贡献更可持续、更稳定的销售增长。

近场电商的消费者心智份额得到加强。面对快递的不确定性，电商玩家利用同城以及本地生活的资源和能力，不断拓展和丰富即时配送的品类，满足市民日常生活需求。笔者认为这种经历将有助于建立和增强消费者关于近场电商的心智，会对消费者行为产生更长期的影响。据艾瑞咨询，中国零售O2O（线上到线下）市场规模预计将达到1万亿元人民币左右，2021-25年复合年增长率为50%。笔者相信拥有优秀地推团队、丰富的线下超市和门店布局、有充分履约经验和能力的玩家将享受这一发展趋势，并从中逐步获得更多市场份额。

互联网公司继续实施成本优化和追求品质增长。面对宏观的不确定性和经济低迷，叠加政府监管指导，互联网公司多采取了优化业务板块、关闭非核心和表现不佳的业务等成本控制措施，笔者认为这些举措将在2022年下半年继续在一定程度上支撑互联网公司的盈利能力和经营性现金流。此外，缩减行销和销售费用以及减少客户补贴将有助于缓和在获取用户和抢占市场份额方面的竞争。在更加规范、有序的竞争格局下，互联网公司将更加注重为现有用户创造更多价值，同时追求适度优质的增长，以在2022年下半年的营收和利润增长之间实现平衡。

内地监管影响有望降低

政府监管影响更加可控。在政府监督方面，笔者预计持续实施的自查和整改过程将在2022年下半年继续影响公司的收入增长和增加互联网公司运营成本。但笔者对最近三个月释放的积极监管指示感到鼓舞。高层监管部门对中国数字经济和平台经济健康发展发表积极看法，阶段性整改工作取得进展，以恢复游戏版号审批为例。

ADR的退市风险上升影响了投资者的风险偏好情绪。随着《外国公司追责法案》（HFCAA）的实施，近159家公司已被列入预摘牌和确定摘牌名单，如果美国上市公司会计监督委员会从2021年开始连续三年不能审计其所要求的报告，这些公司将面临从美国交易所退市的风险。此外，据彭博社指出，若美国国会在今年底前通过立法，强制摘牌期限有可能提前。在此背景下，两国相关部门正开展积极谈判，以求达成合作协议并通过采取与其他国家和地区类似的方法来审查工作底稿。更重要的是，中国证监会于2022年4月2日修订了《关于加强境内企业境外发行证券和上市相关保密和档案管理工作的规定》，表示将减少工作档中不必要的敏感资讯披露，旨在促进跨境监管合作和监督，保障境内公司成功在海外上市。笔者认为ADR退市的风险将在下半年持续影响市场，但双方合作协议若取得实质性进展，将显著改善投资者的风险偏好情绪。

疫情大流行的演变和防控措施仍有可能会影响电商玩家下半年的收入增长。虽然消费呈现复苏态势，但可选消费仍面临逆风。笔者认为消费复苏过程面临多重阻力，包括持续的疫情干扰、就业市场的压力和房地产销售的暴跌。对更强传染性病毒传播的担忧以及对未来收入的信心不足将拖累消费复苏进程，尤其是可选消费板块，这也将影响广告商的预算。