“逆周期因子”重启稳定人民币汇率预期，上市公司中期业绩续增

中银国际首席策略分析师胡文洲

上周，人民币对美元中间价报价行重启“逆周期因子”，投资者风险偏好有所改善。同时，港股中报密集披露，上市公司盈利总体继续增长。上周五国家新闻出版署等八部门发文称将对网络游戏实施总量调控，当天游戏股大幅下挫。回顾上周港股市场，恒生指数涨0.78%，收于27,889点，国企指数涨0.89%，收于10,876点，港股日均成交金额为910.7亿港元，较前周有所下降，南向资金净流出30亿元人民币。

港股中报披露已进入尾声。虽然今年上半年中国内地去杠杆紧缩效应显现，经济逐步放缓，但在中国经济结构性供给侧改革深化和国企改革持续推进等利好因素支持下，上半年港股市场上市公司盈利总体继续增长。行业板块方面，石油、钢铁、建材、食品饮料、房地产和工业等板块盈利表现较好；银行和通信板块盈利稳定增长；手机硬件、科技互联网等板块盈利表现则低于市场预期。展望今后6个月，随着近期国内货币和财政政策组合出现积极变化，上市公司盈利有望保持稳步增长态势。2018年中银国际研究覆盖的全部上市公司（含中概股）和非金融企业盈利预期将分别同比增长13.8%和22.5%。

笔者认为，“逆周期因子”重新启动有助于缓解人民币下行预期，改善投资者风险偏好，利好港股市场。人民币汇率的大幅波动对港股市场投资者的风险偏好产生重大影响。人民币汇率的变化，在一定程度上反映了市场对中国经济增长前景的预期。过去13年人民币汇率变动历史表明，当人民币（预期）较大波动时，恒生指数大概率会大幅度涨跌。当人民币（预期）汇率保持平稳或小幅贬值时，恒生指数的表现主要受到经济增长、货币政策、企业盈利和市场估值水平等基本面因素变化影响。

不过，随着中美贸易摩擦再度升级以及土耳其金融危机担忧情绪蔓延，叠加政策刺激力度低于预期,当前港股市场信心仍然较为匮乏，投资者风险偏好短期难以大幅改善。8月香港恒生指数下跌2.4%，8月南向资金净流出242亿元人民币（7月南向资金净流入17 亿元人民币。截至8 月31 日，今年南向资金累计净流入人民币550亿元，远低于去年同期人民币1,693亿元的净流入水平）。土耳其金融危机折射出高外债的新兴市场国家面对美元升息周期、贸易摩擦和地缘政治冲突等冲击时的脆弱性。笔者认为，土耳其金融危机对中国经济的直接冲击较小，因为土耳其债务敞口风险主要在欧洲，而且土耳其对中国出口的影响也不大，但是土耳其危机对港股市场投资者的风险偏好影响较大。部分较为悲观的投资者担心土耳其金融危机将蔓延至其他新兴市场，最终会演变成一场1997-1998年的大规模金融危机。虽然笔者认为未来6个月出现这种情况的概率较小，但在中美贸易摩擦升级的背景下，投资者的担忧情绪短期很难显著降温，港股市场短期仍然面临一定向下压力。

经过前期的大幅调整后，如果未来政策发力重树市场信心（目前，内地财政政策调整力度低于市场预期，尤其是在减税方面），港股长期投资价值将进一步凸显。港股市场当前估值水平不仅低于历史平均水平，而且仍然是全球主要股票市场中的估值洼地。即使是与先前两次全球金融危机时的水平相比，香港股市的当前估值也具有一定优势。根据彭博一致性预期，截至2018年8月31日，恒生指数2018年预测市盈率和市净率分别为11.3倍和1.2倍，较过去13年的历史平均市盈率和市净率分别低11.6%和20.9%；恒生国企指数2018年预测市盈率和市净率分别为7.8和1.0倍，较过去13年的历史平均市盈率和市净率分别低26.8%和41.1%。

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